昨今の経済現象を鮮やかに切り、矛盾を指摘し、人々が信じて疑わない「通説」を粉砕する──。野口悠紀雄氏による連載第38回。

実質金利の上昇であれば、株価は下落

株価を変動させている要因は、長期金利の上昇だ。この原因は、国債増発だ。これを抑えるには市中から国債を購入する必要があるが、日本では、すでに国債の約半分を日銀が保有しているので、購入には限度がある。したがって、長期金利上昇を容認せざるをえないのではないか? これは金利が正常化していくことを意味するのだが、現実にはさまざまな摩擦を引き起こす。

アメリカでも日本でも、長期金利が上昇し、株式市場が動揺している。長期金利の上昇は、次のような要因によって生じる。このどれであるかによって、株価に対する影響は異なる。

1.経済活動回復による期待インフレ率の上昇。
2.経済活動回復による資金需要の増大。
3.コロナ対策などによる国債増発に伴う国債市場の需給軟化。
4.政策当局が経済過熱を警戒して金利を引き上げるとの予測。

上記のうち1の場合には、名目金利が上昇するだけであって、実質金利は不変だ。2、3の場合は、長期資金市場がタイトになるので、実質金利が上昇する。

一方、理論株価は、将来の期待配当額を名目金利で割り引いたものによって与えられる。

仮に長期金利上昇の原因が上記の1であるとすれば、株価には影響しない。なぜなら、理論株価式の分母も分子も、同率だけ増加するからだ。

期待インフレ率が上昇している可能性は否定できないが、これだけでは長期金利が上がるだけで、株価が下がることはない。

長期金利上昇の原因が上記の2、3、4のいずれかであるとすれば、長期金利の上昇によって株価が下落する。なぜなら、理論株価の式で、分子が変わらず、分母である割引率が上昇するからだ。

アメリカの場合は、3のほかに、2や4の可能性もある。日本の場合、長期金利上昇の原因はおそらく3だろう。